中國(guó)汽研(601965)

投資邏輯：業(yè)績(jī)穩(wěn)健，估值具備彈性

公司是汽車檢測(cè)研發(fā)稀缺上市標(biāo)的，行業(yè)轉(zhuǎn)型（電動(dòng)化、智能網(wǎng)聯(lián)）、排放升級(jí)等帶來(lái)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)具備抗周期性；激勵(lì)機(jī)制理順，公司治理結(jié)構(gòu)和管理效率邊際改善；業(yè)績(jī)穩(wěn)定性高、估值低，攻守兼?zhèn)洹?/p>

檢測(cè)行業(yè)：壁壘高，格局好，增長(zhǎng)穩(wěn)

汽車強(qiáng)制檢測(cè)具備牌照壁壘，公司市占率約 7-10%。我們測(cè)算行業(yè)未來(lái) 3 年GAGR 約 20%， 2021 年市場(chǎng)空間達(dá)到 163 億。行業(yè)驅(qū)動(dòng)因素主要是：第一，競(jìng)爭(zhēng)加劇使得車企后期推新車型的速度提升；第二，汽車行業(yè)面臨電動(dòng)化、智能化革新帶來(lái)檢測(cè)行業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)增量；第三是排放升級(jí)等階段性政策驅(qū)動(dòng)。

技術(shù)服務(wù)：客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，風(fēng)洞及智能化實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)橫向擴(kuò)張

技術(shù)服務(wù)板塊主要包括碰撞安全、整車、零部件、節(jié)能與排放、電磁兼容以及汽車試驗(yàn)場(chǎng)管理六大板塊?？蛻糁饾u優(yōu)化，逐步從長(zhǎng)安、吉利、上汽等自主品牌逐漸向一汽大眾、廣汽豐田、奔馳中國(guó)、東風(fēng)日產(chǎn)等合資以及外資品牌擴(kuò)展。業(yè)務(wù)層面來(lái)看，國(guó)六排放升級(jí)使得檢測(cè)費(fèi)用單價(jià)提升，短期乘用車檢測(cè)量?jī)r(jià)齊升。新業(yè)務(wù)增量風(fēng)洞實(shí)驗(yàn)室今年二季度投產(chǎn)，可一定程度增厚公司業(yè)績(jī)同時(shí)可加強(qiáng)技術(shù)服務(wù)板塊業(yè)務(wù)完整性與協(xié)同性。長(zhǎng)期視角來(lái)看，公司抓住智能化趨勢(shì)并前瞻布局，檢測(cè)、指數(shù)、試驗(yàn)場(chǎng)業(yè)務(wù)齊全，在國(guó)內(nèi)同行具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

產(chǎn)業(yè)制造：管理改善，降本增效，盈利向好

公司產(chǎn)業(yè)化制造板塊主要包括專用車、軌道交通、試驗(yàn)設(shè)備、電動(dòng)汽車以及燃?xì)馄囄宕蟀鍓K。產(chǎn)業(yè)化制造業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模大但盈利能力弱。公司的產(chǎn)業(yè)制造業(yè)務(wù)與基建投資等宏觀指標(biāo)不存在絕對(duì)關(guān)聯(lián)性，后期看點(diǎn)是管理體制改善，更加市場(chǎng)化導(dǎo)向從而實(shí)現(xiàn)降本增效，同時(shí)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)向環(huán)衛(wèi)車等新業(yè)務(wù)逐漸擴(kuò)展。

風(fēng)險(xiǎn)提示

政策壁壘風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)績(jī)可追蹤性相對(duì)弱，目前客戶結(jié)構(gòu)以自主居多。

投資建議

我們預(yù)計(jì)公司 2019-2021 年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 4.53/5.14/5.87 億元，每股收益分別為 0.47 元/0.53 元/0.60 元，給予 2020 年 18-20 倍 PE，合理估值 9.54-10.60元， 相對(duì) 2019 年 5 月 29 日收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng) 28%-42%漲幅空間，維持“買入”評(píng)級(jí)。