申聯(lián)生物(A16308)

公司是國內(nèi)豬用口蹄疫合成肽疫苗龍頭。公司在國內(nèi)率先研發(fā)、產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)和銷售口蹄疫合成肽疫苗，憑借多年的積累成長為該領域領軍企業(yè)。2016年-2017年，公司在國內(nèi)口蹄疫合成肽疫苗市占率均保持第一，其中2017年公司在國內(nèi)口蹄疫合成肽疫苗行業(yè)的市占率達62%。2016-2017年，公司核心產(chǎn)品豬口蹄疫O型合成肽疫苗（多肽2600+2700+2800）在全國14個豬口蹄疫疫苗產(chǎn)品中單品銷售額排名第一。近三年公司分別實現(xiàn)營收2.68億元、3.02億元和2.75億元，實現(xiàn)凈利潤0.73億元、0.99億元和0.88億元。公司毛利率水平呈上升趨勢，2016-2018年分別為78.19%、79.97%和80.17%，處于同業(yè)可比公司的中游水平，高于行業(yè)平均值

口蹄疫疫苗是獸用生物制品行業(yè)最大單品，公司有望持續(xù)受益市場空間擴容。口蹄疫被我國政府列為14個一類動物傳染病之首，長期以來由國家實施強制免疫。2017年口蹄疫疫苗市場規(guī)模約為42.1億元，占獸用生物制品總規(guī)模的31.5%，是市場容量最大的動物疫苗單品。結合口蹄疫疫情多年流行趨勢、防控政策調整以及行業(yè)技術研發(fā)方向判斷，未來口蹄疫疫苗市場將逐漸由口蹄疫O型疫苗為主轉變?yōu)镺型、A型二價疫苗為主。隨著口蹄疫疫苗生產(chǎn)企業(yè)紛紛完成技改升級，行業(yè)整體生產(chǎn)效率與工藝水平不斷提升，帶動了疫苗產(chǎn)品質量與免疫效果的持續(xù)提高。而養(yǎng)殖業(yè)規(guī)?；⒓s化發(fā)展疊加“先打后補”政策的逐步深化推進，則使得市場苗愈加受到青睞，經(jīng)測算，未來3年豬用口蹄疫市場苗存1倍左右增長空間。

募投資金建設豬口蹄疫O、A二價滅活疫苗產(chǎn)線，成公司業(yè)績增長新驅動。公司本次擬募集資金4.5億元，用于懸浮培養(yǎng)生產(chǎn)豬口蹄疫O型、A型二價滅活疫苗（Re-O/MYA98/JSCZ/2013株+Re-A/WH/09株），投產(chǎn)后將形成年產(chǎn)2.5億頭份口蹄疫滅活疫苗的產(chǎn)能，預計年均新增銷售收入5.0285億元。公司將因此具備向市場同時提供豬口蹄疫O型、A型二價合成肽疫苗與滅活疫苗的能力，鞏固和提高公司在口蹄疫疫苗領域的市場地位

建議采用相對估值法中的PE法估值。從行業(yè)角度出發(fā)，2012年-2017年我國獸用生物制品行業(yè)的年復合增長率在8.5%左右，隨著行業(yè)內(nèi)企業(yè)逐步進行或完成生產(chǎn)技術工藝的改造與升級，行業(yè)整體利潤率水平將趨于穩(wěn)定。從公司角度出發(fā)，申聯(lián)生物的商業(yè)模式固定清晰，最近三年盈利能力較為穩(wěn)定，處在成長期向成熟期過渡階段；而且同業(yè)中有前述包括生物股份、中牧股份等在內(nèi)的5家A股上市公司，無論從商業(yè)模式、產(chǎn)品布局、生產(chǎn)工藝，還是從盈利特點等層面，都與申聯(lián)生物具有一定的相似性和可比性。因此建議采用相對估值法中的PE法對申聯(lián)生物進行估值。目前動保行業(yè)A股上市公司整體估值水平大約在39倍（動態(tài)PE），略高于歷史平均水平。

風險提示：非洲豬瘟等重大疫情導致生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能嚴重去化，動物疫苗需求量大幅下滑拖累公司業(yè)績；動物免疫政策變動導致公司業(yè)績下滑；公司新產(chǎn)品研發(fā)與應用轉化未達預期；產(chǎn)品結構單一，業(yè)務經(jīng)營過于集中；市場競爭加劇導致公司盈利水平下滑。