【高能環(huán)境(603588)】深度研究報告:業(yè)績穩(wěn)定性和成長性的討論-土壤修復(fù)今非昔比領(lǐng)銜增長,大固廢全面推進
matthew 2019.05.25 10:00
高能環(huán)境(603588)
土壤修復(fù)+大固廢布局,2018年各業(yè)務(wù)領(lǐng)域向好。公司目前形成了土壤修復(fù)+危廢/大固廢處理的綜合布局,三領(lǐng)域同步高增助公司2018年營收37.6億元,同比增長63.2%;實現(xiàn)歸母凈利潤3.25億元,同比增長69.1%。同時公司經(jīng)營性現(xiàn)金流和回款情況受益于運營業(yè)務(wù)占比提升和管理提效全面優(yōu)化。2018年公司新增訂單與產(chǎn)能擴建保障未來增長。土壤修復(fù)方面,2018年公司新增環(huán)境修復(fù)訂單增長99%至21億元;危廢領(lǐng)域公司危廢牌照達50.3萬噸/年,隨著產(chǎn)能利用率的提升未來仍具增長空間;垃圾焚燒在手項目11個,日處理規(guī)模達到8,800噸/日,隨著項目逐步進入運營期,望貢獻穩(wěn)定增長和優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流。
討論1:短期業(yè)績穩(wěn)定性和增長趨勢:
穩(wěn)定性方面,公司運營業(yè)務(wù)隨著危廢項目的收購整合,2018年運營毛利占比進一步提升6pct至37%,根據(jù)目前主要項目的區(qū)位布局,我們認為浙江、山東、甘肅等項目均有望收益化工園區(qū)整治搬遷等事件催化,存量危廢處置需求的釋放提升產(chǎn)能利用。另外優(yōu)質(zhì)垃圾焚燒項目的投產(chǎn)運營進一步穩(wěn)定業(yè)績。
增長方面,修復(fù)行業(yè)今非昔比,無論是詳查逐步轉(zhuǎn)入治理這一自然節(jié)奏,還是政策出臺、中央修復(fù)資金大增以及化工園區(qū)搬遷等事件,都望驅(qū)動市場加速增長。通過對公司新增訂單和收入的測算,若未來三年新增訂單保持相對保守的30%增速,對應(yīng)修復(fù)收入仍能實現(xiàn)約45%的復(fù)合高增。另外公司資金風(fēng)險降低。綠色債、項目貸、短期貸款近40億的資金足以覆蓋2019-20年約30億元的資本支出。未來若可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股,較高的負債率也有望進一步優(yōu)化至60%以下。
討論2:影響公司長期成長性的因素:
從外生的行業(yè)角度來看行業(yè)天花板高且具有可持續(xù)性。我們參考美國的土壤修復(fù)發(fā)展,雖然超級基金法案出臺近40年,但近十年整治修復(fù)和對應(yīng)預(yù)算仍保持10.6億美元的穩(wěn)定強度,由于修復(fù)、詳查進度不一、污染持續(xù)產(chǎn)生,土壤修復(fù)并非一蹴而就后高枕無憂。同時美國企業(yè)用地修復(fù)規(guī)模達73億美元且企業(yè)參與度高達90%,國內(nèi)仍有巨大提升空間,加之國內(nèi)對耕地詳查力度和修復(fù)意愿更強,遠期國內(nèi)修復(fù)市場的高天花板對企業(yè)的長期增長形成良好的保障。
從內(nèi)生角度看公司項目經(jīng)驗與技術(shù)形成綜合壁壘,而固廢綜合布局的潛在協(xié)同有望拓寬增長空間。行業(yè)當前階段最重項目經(jīng)驗與運營能力支撐下的市場擴張能力,公司億元級項目占比約40%,同時覆蓋發(fā)達地區(qū)小而美訂單,加之技術(shù)儲備豐富,綜合壁壘保障市場初增期的成長。長期來看,參考修復(fù)龍頭日本同和與荷蘭FRGRO的發(fā)展歷程,土壤與固廢在區(qū)域和業(yè)務(wù)產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)是企業(yè)規(guī)模持續(xù)成長。而公司目前精準卡位大固廢領(lǐng)域,全國布局的土壤修復(fù)與危廢資源化、垃圾填埋封場等業(yè)務(wù)未來協(xié)同可能性較強,有望把握短期的高增長和長期的規(guī)模壯大。
盈利預(yù)測、估值及投資評級:我們預(yù)計公司2019-2021年實現(xiàn)歸母凈利潤4.4、6.0和7.6億元(原2021年預(yù)測7.8億),對應(yīng)PE為15、11、8倍明顯低估,根據(jù)各領(lǐng)域平均估值給予2019年21.5倍估值,對應(yīng)14.0元目標價,維持“強推”評級。
風(fēng)險提示:項目與政策推進不及預(yù)期;行業(yè)競爭加劇影響盈利能力。
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