桐昆股份(601233)

投資要點(diǎn):公司公布2019年一季報(bào)，2019年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入116.78億元，同比增長(zhǎng)49.10%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.21億元，同比增長(zhǎng)4.05%，扣非后的凈利潤(rùn)4.76億元，同比下降4.44%，基本每股收益0.29元。

產(chǎn)能提升帶動(dòng)滌綸產(chǎn)銷大幅增長(zhǎng)，毛利率小幅下滑。近年來公司產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，2018年上半年嘉興石化30萬(wàn)噸項(xiàng)目、恒邦三期項(xiàng)目20萬(wàn)噸和恒騰三期60萬(wàn)噸項(xiàng)目投產(chǎn)，全年新增產(chǎn)能110萬(wàn)噸，較2017年底提升23.9%。產(chǎn)能的釋放帶動(dòng)了產(chǎn)銷量的提升。一季度公司實(shí)現(xiàn)滌綸長(zhǎng)絲銷售137.4萬(wàn)噸，同比大幅增長(zhǎng)49.67%，帶動(dòng)收入增長(zhǎng)49.10%。從銷售價(jià)格上看，一季度公司滌綸POY、DTY、FDY銷售均價(jià)分別為7365、8107和9113元/噸，同比下跌4.93%、3.65%和3.05%。由于一季度原材料PX、PTA同比漲幅較大，銷售毛利率同比下降2.73個(gè)百分點(diǎn)至8.92%。在兩因素作用下，一季度公司凈利小幅增長(zhǎng)4.05%。

二季度原材料價(jià)格跌幅較大，公司盈利有望提升。今年3月恒力石化的2000萬(wàn)噸煉化一體化項(xiàng)目打通全流程，順利產(chǎn)出PX產(chǎn)品。受此影響，PX價(jià)格自3月底以來下跌超10%，推動(dòng)PX-PTA價(jià)差大幅擴(kuò)大。公司現(xiàn)有PTA產(chǎn)能400萬(wàn)噸，基本滿足自身滌綸長(zhǎng)絲需求。隨著原材料下跌帶來滌綸長(zhǎng)絲盈利的提升，公司二季度業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)較好增長(zhǎng)。未來隨著國(guó)內(nèi)民營(yíng)煉化產(chǎn)業(yè)的大發(fā)展，我國(guó)將逐步實(shí)現(xiàn)滌綸產(chǎn)業(yè)鏈上游PX材料的自給，公司作為滌綸產(chǎn)業(yè)鏈下游的滌綸長(zhǎng)絲龍頭，有望充分受益。

龍頭產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)張，保障領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。未來公司仍將繼續(xù)加碼滌綸長(zhǎng)絲投入，產(chǎn)能繼續(xù)擴(kuò)張以保持行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。2019年恒邦四期30萬(wàn)噸綠色智能化纖維項(xiàng)目、恒優(yōu)化纖30萬(wàn)噸差別化POY項(xiàng)目和30萬(wàn)噸POY技改項(xiàng)目將陸續(xù)投產(chǎn)。此外，公司在南通如東規(guī)劃2*250萬(wàn)噸PTA和120萬(wàn)噸智能化滌綸長(zhǎng)絲生產(chǎn)線，進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)。明年公司的長(zhǎng)絲產(chǎn)能將進(jìn)一步提升至660萬(wàn)噸，屆時(shí)公司的規(guī)模優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步提升。

煉化業(yè)務(wù)即將兌現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)鏈一體化進(jìn)一步完善。公司持續(xù)向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，打造PX-PTX-滌綸長(zhǎng)絲的一體化產(chǎn)業(yè)鏈。公司通過參股浙江石化的方式進(jìn)軍上游煉化領(lǐng)域。浙江石化在建兩期共計(jì)4000萬(wàn)噸煉油、800萬(wàn)噸對(duì)二甲苯、280萬(wàn)噸乙烯。其中一期2000萬(wàn)噸預(yù)計(jì)年內(nèi)達(dá)產(chǎn)，屆時(shí)公司的原材料PX有望實(shí)現(xiàn)部分自給，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的進(jìn)一步優(yōu)化。

盈利預(yù)測(cè)和投資建議：預(yù)計(jì)公司2019、2020年攤薄后EPS分別為1.35元和1.72元，以4月26日收盤價(jià)15.79元計(jì)算，對(duì)應(yīng)PE分別為11.7倍和9.2倍。公司估值較低，考慮到公司的行業(yè)地位較高，業(yè)績(jī)彈性較大，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。