海格通信(002465)

當前，我們再次重申推薦“海格通信”，主要原因是： 1）公司系自主可控核心標的； 2） 2018 年報已確立公司業(yè)績拐點向上的趨勢，訂單恢復(fù)的邏輯得到驗證； 3）當前進入十三五最后兩年，軍用訂單恢復(fù)呈加速態(tài)勢； 4） 2018 年業(yè)績增長消化此前高估值，就 2019 年，估值回到 35X，處于公司歷史估值底部； 5）新產(chǎn)品、新市場獲得突破，北斗高精度位置服務(wù)平臺的布局也是自動駕駛的核心受益環(huán)節(jié)，未來有望成為公司的可持續(xù)增長點。以下，我們將就市場最為關(guān)心的九大問題逐一解答：

一、公司軍用訂單恢復(fù)情況究竟如何？為什么在一季度并沒有明顯體現(xiàn)？

答： 從公司公告的訂單情況來看， 2018 年軍改逐步落地，軍工訂單重啟， 2018 年新簽軍品合同為 21.5 億元，同比增長 51.26%。（注：公告訂單不代表公司的所有訂單）。 2019-2020 年為十三五規(guī)劃最后兩年，軍用訂單預(yù)計會呈現(xiàn)進一步加速態(tài)勢，訂單拐點向上的趨勢已然確立。2018 年一季度收入同比基本持平，主要原因是一季度本就是軍工業(yè)務(wù)收入確認的淡季，此外一季度占比全年收入比重較小，波動性較大，不能體現(xiàn)出軍工訂單恢復(fù)的大趨勢，預(yù)計從半年報開始，訂單的恢復(fù)趨勢有望逐步體現(xiàn)在財報里。

二、同行的訂單恢復(fù)情況？

答： 軍用電臺的主要供應(yīng)商除了海格通信，還有七一二，從七一二 2018 年年報情況來看， 預(yù)收款項總額為 6.4 億元，較 2017 年的 3.76 億元增長 70.21%；存貨總額為 18.95 億元，較 2017 年的13.9 億元增長 36.33%，其中發(fā)出商品 5.36 億元，同比增長 72.9%，在產(chǎn)品近 8.0 億元，同比增長 25.4%，均體現(xiàn)出行業(yè)訂單回暖的趨勢。

三、公司業(yè)務(wù)增長的可持續(xù)性如何體現(xiàn)？

答： 公司當前以軍用業(yè)務(wù)為主，這一塊業(yè)務(wù)增長的可持續(xù)性未來主要體現(xiàn)在兩方面： 1）新市場的積極突破。 公司傳統(tǒng)以陸軍、海軍市場為主， 正在加大力度拓展空軍、戰(zhàn)略支援部隊、武警等市場。如 2018 年，公司短波電臺取得海警市場重大突破，衛(wèi)星通信主導(dǎo)產(chǎn)品中標新的軍兵種等。 2）新產(chǎn)品型號的突破。 公司除了傳統(tǒng)的電臺業(yè)務(wù)，積極研發(fā)新的產(chǎn)品型號，

拓展綜合終端（含自組網(wǎng)技術(shù)）、天通 S 衛(wèi)星終端、衛(wèi)星寬帶移動通信等。 2018 年， 公司在一些重點項目研發(fā)上，包括： 一是新一代某型機載短波通信設(shè)備通過整機部級方案評審，后續(xù)將列裝部隊； 二是超短波新研三型設(shè)備全部競標入圍，正式取得設(shè)備研制資格，為后續(xù)持續(xù)訂貨奠定堅實基礎(chǔ)；三是 3 款衛(wèi)星研改設(shè)備全部競標入圍，鞏固并加強在某軍衛(wèi)通市場的地位和市場份額；四是某型綜合終端演示驗證及型號研制項目完成樣機交付及系統(tǒng)聯(lián)試，后續(xù)將簽訂科研合同，市場空間較大。 五是新拓展領(lǐng)域——輕型無人車項目以較好成績完成“跨越險阻 2018”地面無人車挑戰(zhàn)賽，實現(xiàn)了在無人領(lǐng)域的突破。

四、公司自 2017 年開始聚焦主業(yè)、 優(yōu)化管理，效果如何？

答： 2017 年為公司訂單低谷期，公司順勢進行了管理改革，主要體現(xiàn)在如下兩方面： 1）優(yōu)化資產(chǎn)、聚焦主業(yè)。 公司從 2017 年開始陸續(xù)公告掛牌轉(zhuǎn)讓武漢廣電海格房地產(chǎn)開發(fā)有限公司、河南海格經(jīng)緯信息技術(shù)有限公司、北京愛爾達電子設(shè)備有限公司、廣州福康全藥業(yè)有限公司相關(guān)股權(quán)，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)， 回籠資金， 進一步聚焦四大主業(yè)； 2）調(diào)整組織架構(gòu)。 研發(fā)方面，各個事業(yè)部，核心的共用的技術(shù)統(tǒng)一到研究院；生產(chǎn)方面，盡可能降低成本，以便未來在競標中保持優(yōu)勢；人事上， 大膽選用年輕的管理干部；營銷方面，統(tǒng)一成立市場營銷中心，對接各個事業(yè)部的用戶需求。

根據(jù)近兩年的數(shù)據(jù)來看，公司費用率明顯下降。銷售費用、管理費用（剔除研發(fā)費用）在 2018 年均有明顯下降，銷售費用從 2017 年的 2.19 億下降到 2018 年 2.01 億元，管理費用（剔除研發(fā)費用）從 2017 年的 3.58 億下降到 2018 年的 3.04 億元。研發(fā)費用從 2014-2018 年一直維持相對平穩(wěn)的增長，體現(xiàn)公司一直在保持高研發(fā)投入，但由于收入增長，研發(fā)費用率 2018 年較 2017 年有所下降。 從費用率上看，則整體都下降較多， 2018 年銷售費用率為 4.94%，同比下降 1.58pct，研發(fā)費用率為 15.82%，同比下降 3.09pct，管理費用率（剔除研發(fā)費用）為 7.46%，同比下降 3.22pct，我們認為這一方面得益于公司的管理改善，另一方面也因訂單恢復(fù)帶來收入的大幅增長。

五、作為北斗業(yè)務(wù)民用拓展的典型方向，高精度位置服務(wù)運營平臺的布局情況如何？

答： 2018 年初，公司通過全資子公司海格怡創(chuàng)參股星輿科技 49%的股權(quán)，布局高精度位置服務(wù)平臺。 2018年 6 月， 星輿科技成功獲得第一輪融資，金額 8,666.66 萬元，完成國內(nèi)主要核心省、市室外高精度定位網(wǎng)絡(luò)的覆蓋， 并與中國鐵塔等達成合作，目前正進行運營推廣，預(yù)計 2019 年完成全國布網(wǎng)。高精度位置服務(wù)平臺為自動駕駛的核心環(huán)節(jié)，主要商業(yè)模式是為汽車提供高精度位置信息進而收取服務(wù)費。粗略估算，全國汽車保有量為 2 億，假設(shè)每輛車每年的服務(wù)費為 200 元，預(yù)計每年也會有 400 億的市場空間。目前千尋位置、四維圖新都在這一領(lǐng)域布局。

六、海格通信的高商譽如何看？

答： 公司 2017 年的商譽為 15.97 億元， 2018 年商譽為 14.18 億元，減少 1.79 億元。 主要原因是， 2018 年

公司計提商譽減值準備 1.49 億元，主要來自深圳嶸興、潤芯、嘉瑞科技、摩詰創(chuàng)新， 2018 年處置或轉(zhuǎn)至持有待售金額約 0.3 億元。公司商譽主要來自于海格怡創(chuàng)（商譽 6.26 億元）、摩詰創(chuàng)新（商譽 3.65 億元）， 其中海格怡創(chuàng)訂單充足，行業(yè)競爭力較強， 2018 年新簽合同 20.7 億元，同比增長 15%，發(fā)展態(tài)勢良好， 預(yù)計商譽減值風險較小。摩詰創(chuàng)新雖然 2018 年有少量商譽計提（0.39 億元），但主要是訂單確認的問題，公司本身的業(yè)務(wù)及所在行業(yè)前景依然較好，訂單方面也是不錯， 因此商譽大額計提的風險也相對較小。馳達飛機產(chǎn)生商譽 1.5 億元，整體業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢良好，計提風險相對較小。此外， 如深圳市嶸興實業(yè)發(fā)展有限公司，所有商譽都已計提減值準備，潤芯也基本上都做了減值準備。 總體來看，未來的商譽減值風險不大。

七、關(guān)于股東分紅的政策？

答： 公司實行持續(xù)、穩(wěn)定及積極的分紅政策， 2015-2017 年實現(xiàn)現(xiàn)金分紅 3.22 億、 2.15 億、 1.85 億元，分別占據(jù)當年歸母凈利潤的比例為 55.53%、 40.47%、 62.94%。

公司預(yù)計 2018-2020 年，公司仍將堅持以現(xiàn)金分紅為主，每年以現(xiàn)金方式分配的利潤不少于當年實現(xiàn)的可分配利潤的 10%，任何三個連續(xù)年度內(nèi)，公司以現(xiàn)金方式累計分配的利潤不少于該三年實現(xiàn)的年均可分配利潤的 30%。如公司有重大投資計劃或重大現(xiàn)金支出等事項發(fā)生，以現(xiàn)金方式分配的利潤可少于當年實現(xiàn)的可分配利潤的 10%。重大投資計劃或重大現(xiàn)金支出是指： 公司未來十二個月內(nèi)擬對外投資、收購資產(chǎn)或者購買設(shè)備的累計支出達到或者 超過公司最近一期經(jīng)審計總資產(chǎn)的 10%，且超過 5,000 萬元人民幣。

公司 2018 年度利潤分配預(yù)案為：以 2018 年 12 月 31 日公司總股本 23.07 億股為基數(shù)，每 10 股派發(fā)現(xiàn)金股利 1.2 元（含稅），派發(fā)現(xiàn)金紅利 2.77 億元（占 2018 年歸母凈利潤的 64.35%），剩余未分配利潤 11.33 億元結(jié)轉(zhuǎn)至下一年度。

八、中美貿(mào)易摩擦對海格通信是否有影響？

答： 公司目前收入全部來自國內(nèi)，因此美國加征關(guān)稅對公司并沒有影響，此外，公司的產(chǎn)品基本都可以做到自主可控，因此在核心技術(shù)及元器件方面也基本沒有影響。

九、當前時點，如何看海格通信的估值？

答： 公司 PE 的歷史估值中樞在 45-50 倍之間， 2018 年大盤最差的時候，公司的估值依舊維持在 35 倍左右，系公司的歷史估值低點。經(jīng)過去年年底、今年年初新一輪的估值切換，公司 2018 年業(yè)績增長消化部分估值，預(yù)計 2019-2020 年歸母凈利潤 5.8 億、 7.9 億，對應(yīng)估值 37X、 27X，就 19 年估值而言，依舊是歷史估值相對底部的位置， 持續(xù)重點推薦