恩捷股份(002812)

事件： 公司控股子公司上海恩捷與 LG 化學(xué)簽訂金額為 6.17 億美元的供貨合同，有效期 5 年。

點評：

海外大單落地，全球化加速。 恩捷股份主打鋰電池濕法隔膜，濕法隔膜具有一致性好、強(qiáng)度高、更薄等優(yōu)點，符合高能量密度、高安全性鋰電池發(fā)展方向。 不論在技術(shù)、產(chǎn)能，還是在成本上，均是國內(nèi)第一，國際一流， 公司的可以生產(chǎn) 5μm-40μm 多個系列的產(chǎn)品，被廣泛應(yīng)用在三元、磷酸鐵鋰等市場。 下游客戶包括國內(nèi)外頂尖鋰電池公司，如LG、 寧德時代、 松下、 比亞迪、國軒高科等客戶。 2018 年，公司對 LG的同類產(chǎn)品營收為 1.53 億元，本次與 LG 簽訂大單，預(yù)計 2019 年將有幾倍的增長，將大幅增厚公司的利潤， 充分證明了公司的實力， 也表明公司國際化進(jìn)程加速，我們認(rèn)為恩捷終將成長為世界頂級鋰電隔膜企業(yè)。

全球布局， 產(chǎn)能快速擴(kuò)張。 截止到 2018 年底， 公司布局了四大隔膜生產(chǎn)基地，分布在上海、珠海、贛州和無錫， 累計投資了 120 億元，占地 1800 畝， 已經(jīng)達(dá)產(chǎn)的珠海和上海有基膜產(chǎn)能 13 億平。 2019 年以來， 公司繼續(xù)加速擴(kuò)產(chǎn)，截止目前，贛州基地已經(jīng)建成 3 條產(chǎn)線，珠海二期和無錫基地也在加速。根據(jù)公司規(guī)劃：珠?；?2019 年底建成13 億平，涂布產(chǎn)線 40 條，產(chǎn)能 8 億平； 江西贛州 2021 年規(guī)劃建成 24條基膜產(chǎn)線，產(chǎn)能 18 億平，已經(jīng)建成 3 條基膜產(chǎn)線，規(guī)劃建設(shè) 40 條涂布產(chǎn)線，產(chǎn)能 12 億平；無錫 2020 年規(guī)劃 12 條基膜產(chǎn)線， 產(chǎn)能 12億平已建成 2 條產(chǎn)線， 7 月底前完成 4 條基膜產(chǎn)線規(guī)劃 40 條涂布膜產(chǎn)線，產(chǎn)能 10 億平。 因此，到 2020 年，公司可用產(chǎn)能接近 25 億平，比2019 年基本翻倍。 另外，公司還將在海外擴(kuò)產(chǎn)。 公司已經(jīng)成為全球鋰電隔膜產(chǎn)能最大的公司，預(yù)計 2019 年將成為全球產(chǎn)銷量最大的公司，并將長期保持。

不懼降價，盈利水平穩(wěn)健。 在新能源汽車補(bǔ)貼大幅退坡的背景下，鋰電池作為電動車成本最高的部件，降價在所難免，降價將會向整個產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)，隔膜毛利率較高，下游客戶同樣希望議價。從鋰電池的成本來看，隔膜在鋰電池的成本占比已經(jīng)很小，降價對電池的成本作用并不明顯。同時，公司仍然具有降本能力，可對沖降價壓力。鋰電隔膜屬于重資產(chǎn)、重技術(shù)、重人才的行業(yè)，擴(kuò)產(chǎn)難度較大， 2018 年內(nèi)，行業(yè)內(nèi)其他競爭者的新增產(chǎn)能較少， 2019-20 年，行業(yè)最大的痛點是保證供給。 當(dāng)前，下游需求旺盛、產(chǎn)品價格基本穩(wěn)定，未來隨著高附加值的產(chǎn)品比例提高，以及海外客戶占比持續(xù)的提升，產(chǎn)能的不斷擴(kuò)大，公司的利潤將快遞增長。

傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)定向好。 公司原有主業(yè)為 BOPP 膜、特種紙、煙包印刷紙等。 BOPP 膜由云南紅塔塑膠、紅塔塑膠（成都）兩家公司負(fù)責(zé)生產(chǎn)，總產(chǎn)能為 56000 噸。特種紙由德新紙業(yè)生產(chǎn)。 印刷版塊主要由恩捷煙包事業(yè)部、液包事業(yè)部生產(chǎn)印刷， 擁有年產(chǎn) 30 億只無菌液體包裝盒和卷煙配套 50 萬大箱的生產(chǎn)能力。 上述產(chǎn)品主要給煙草配套，行業(yè)較為穩(wěn)定，但受上游原材料漲價影響，業(yè)績出現(xiàn)下滑。公司積極拓展無菌包在食品和藥品等領(lǐng)域的應(yīng)用，向消費(fèi)市場轉(zhuǎn)移，有望重拾漲勢。

投資建議： 新能源汽車行業(yè)長期景氣， 公司是鋰電隔膜龍頭， 不論是技術(shù)、 產(chǎn)能和人才均是國內(nèi)第一，全球一流；客戶優(yōu)異，海外市場加速落地，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)完善，公司盈利水平穩(wěn)健。我們預(yù)計， 公司 2019、2020 和 2021 年凈利潤分別為 9.24 億、 12 億和 15.9 億， EPS 分別為1.95 元、 2.53 元和 3.35 元，對應(yīng) PE26、 20 倍和 15 倍，給予“買入”評級。

風(fēng)險提示： 新能源汽車行業(yè)不及預(yù)期，公司擴(kuò)產(chǎn)不及預(yù)期。