柳工(000528)

歷史積淀深厚， 業(yè)績持續(xù)改善。 公司是國內工程機械行業(yè)第一家上市公司， 以裝載機業(yè)務起家并在此基礎上不斷延伸業(yè)務領域， 目前已發(fā)展成為具備多產品線的國際化工程機械企業(yè)， 挖掘機、裝載機、壓路機、平地機和推土機的市場占有率均處于國內前列。 在本輪工程機械行業(yè)景氣度上行周期中， 公司業(yè)績持續(xù)改善， 2018年營業(yè)收入同比增長51.48%至180.85億元，創(chuàng)歷史新高， 凈利潤率水平自2016年以來持續(xù)反彈。

土石方鏟運機械是公司最主要的利潤來源。 從歷史上看， 公司土石方鏟運機械業(yè)務收入及毛利占比一直較高， 2018年收入及毛利占比分別為72.35%、 65.13%，是公司最主要的收入及利潤來源； 其他工程機械及配件業(yè)務是公司的第二大主營業(yè)務， 2018年收入及毛利占比分別為25.23%、 29.19%； 融資租賃及其他業(yè)務目前收入及毛利占比相對較低。

工程機械復蘇有望延續(xù)，公司將持續(xù)從中受益。 2016年四季度以來受多重利好因素疊加影響，我國工程機械行業(yè)重回景氣周期。 在基建投資增速逐步企穩(wěn)疊加替換周期到來的雙重因素刺激下， 此輪工程機械行業(yè)景氣周期有望被拉長， 在行業(yè)格局重塑過程中公司市場占有率有進一步提升的空間。

注重研發(fā)創(chuàng)新， 深耕國際化。 公司構建了研究總院、產品研究院、零部件研究所、海外研究所等多位一體的研發(fā)機構， 進而實現(xiàn)全球研發(fā)協(xié)同與資源共享，研發(fā)效率穩(wěn)步提升， 2018年公司研發(fā)費用同比增長46.34%至5.59億元， 為2012年以來最高值。 公司近年來一直致力于海外業(yè)務的拓展， 業(yè)務領域基本覆蓋了“ 一帶一路” 戰(zhàn)略沿線絕大部分國家和地區(qū)，在65個核心國家覆蓋率達到85%， 2018年公司在“一帶一路”區(qū)域的收入占海外收入的65%，同比增長34%，國際業(yè)務有望成為公司未來重要的收入增長點。

盈利預測與投資評級： 預計公司2019-2021年歸母凈利潤分別為11.40、 12.82、 13.44億元， EPS分別為0.77、 0.87、 0.91元，以5月13日6.82元的收盤價計算，對應的動態(tài)市盈率分別為8.9、 7.8、 7.5倍， 公司作為產品線齊全的龍頭企業(yè)有望在此輪工程機械景氣周期中持續(xù)受益， 隨著國際化戰(zhàn)略的穩(wěn)步推進， 公司未來成長空間有望進一步打開，首次覆蓋給予“推薦”的投資評級。

風險提示： 基建固定資產投資低于預期； 市場競爭加劇導致公司業(yè)績不達預期； 海外業(yè)務開拓不及預期；國內外二級市場風險。