國(guó)脈科技(002093)

公司 18 年及 19 年 Q1 業(yè)績(jī)承壓，公告業(yè)績(jī)略超出 18 年業(yè)績(jī)快報(bào)，符合市場(chǎng)預(yù)期。

2018 年受電信業(yè)資本開(kāi)支縮減及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整影響，公司業(yè)績(jī)有所下滑，2018 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 9.84 億元（ YoY-35.15%） ,實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.30億元（ YoY-20.00%） ，實(shí)際凈利潤(rùn)情況略高于 18 年業(yè)績(jī)快報(bào)中公布的 1.22億元。 19Q1 受宏觀政策調(diào)控影響，公司物聯(lián)網(wǎng)科學(xué)園運(yùn)營(yíng)與開(kāi)發(fā)服務(wù)收入同比下降，影響一季度業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，高毛利率業(yè)務(wù)占比提升。

18 年公司對(duì)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整優(yōu)化，收縮毛利率較低的物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)， 該項(xiàng)業(yè)務(wù) 18 年收入規(guī)模為 5.37 億元（ YoY-42.87%） ,毛利率為 0.93%（ -6.03pcts），收入占比由 62%下降至 54.59%。公司物聯(lián)網(wǎng)咨詢與設(shè)計(jì)服務(wù)18 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 1.34 億元（ YoY-21.21%） ,毛利率達(dá)到 87.74%（ YoY-4.62pcts），收入占比達(dá) 13.66%。公司教育業(yè)務(wù) 18 年實(shí)現(xiàn)收入 1.13億元（ YoY+22.02%） ,毛利率達(dá) 87.56%（ +6.22pcts），收入占比達(dá) 11.53%。公司物聯(lián)網(wǎng)科學(xué)園運(yùn)營(yíng)與開(kāi)發(fā)服務(wù)收入達(dá) 1.84 億元（ YoY-37.93%） ,毛利率達(dá) 71.82%（ YoY+9.83pcts），收入占比達(dá) 18.74%。受益于公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司的總體毛利率由 2017 年的 32.84%提升至 2018 年的 37.48%。

各項(xiàng)費(fèi)率略有提升， 研發(fā)投入占比提升

2018 年公司銷售費(fèi)用為 4839.30 萬(wàn)元（ YoY-27.08%）,銷售費(fèi)率為 4.92%（ +0.54pct） ；管理費(fèi)用為 1.25 億元（ YoY-11.73%） ,管理費(fèi)率為 12.70%（ YoY+3.37pcts）；財(cái)務(wù)費(fèi)用為 4179.64 萬(wàn)元（ YoY-12.99%） ,財(cái)務(wù)費(fèi)率為4.25%（ YoY+1.08pcts）?？紤]到公司 18 年銷售收入有所下滑，各項(xiàng)費(fèi)用總體控制合理，費(fèi)率略有提升。在研發(fā)投入方面，公司 18 年研發(fā)人員達(dá) 460 人，占全體員工的比例由 48.09%提升至 53.86%；研發(fā)投入金額達(dá) 5650.18 萬(wàn)元（ YoY-3.74%） ,研發(fā)投入占比達(dá) 5.75%（ YoY+1.88pcts），相比 2017 年有所提升。

19 年 5G 規(guī)模測(cè)試、 4G 重耕帶動(dòng)電信業(yè)資本開(kāi)支止跌回升，網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)深度受益。

19 年受益于 5G 規(guī)模測(cè)試建設(shè)及 4G 重耕，根據(jù)運(yùn)營(yíng)商及鐵塔披露的預(yù)估數(shù)據(jù)， 電信業(yè)資本開(kāi)支有望達(dá) 3300 億元（ YoY+4%） ， 移動(dòng)、電信、聯(lián)通有望 19 年在 5G 建設(shè)中投入不超過(guò) 170/90/60~80 億元。 根據(jù)三大運(yùn)營(yíng)商及鐵塔公司年報(bào)中披露的預(yù)算估計(jì)， 預(yù)計(jì) 19 年無(wú)線資本開(kāi)支有望達(dá)到約 1800億元，提升 16%。由于 5G 頻段較高，相比 4G 需要使用更多數(shù)量的宏站，并輔助以大量微站，加大了網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)的復(fù)雜度。國(guó)脈科技的網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)在 4G 建設(shè)時(shí)期已經(jīng)得到了國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商及企業(yè)客戶的認(rèn)可，在高峰建設(shè)期，公司該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入規(guī)模達(dá)到近 3 億元。我們認(rèn)為在未來(lái) 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)高峰時(shí)期，國(guó)脈科技網(wǎng)絡(luò)設(shè)計(jì)規(guī)劃業(yè)務(wù)有望達(dá)到近 5 億元。

公司的教育業(yè)務(wù)集聚高素質(zhì)技術(shù)人才，提升公司盈利能力， 為 5G 和物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

福州理工學(xué)院 2015 年升格為本科應(yīng)用型高等學(xué)校，已開(kāi)設(shè) 42 個(gè)本?？茖I(yè)，重點(diǎn)建設(shè)物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算與大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)+建筑、互聯(lián)網(wǎng)+金融、互聯(lián)網(wǎng)+商業(yè)等五大專業(yè)群。 2018 年年底，福州理工學(xué)院的在校生規(guī)模超過(guò)7200 人，未來(lái)隨著公司專業(yè)設(shè)置的不斷完善和本科生占比的逐步提升，招生規(guī)模有望達(dá)到 1~1.2 萬(wàn)人；學(xué)院目前收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)在 2.5 萬(wàn)元/年左右，我們預(yù)期未來(lái)的收入有望穩(wěn)定在約 2.5-3.0 億元。公司的核心業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)屬于人力密集型行業(yè)，福州理工學(xué)院能夠?yàn)楣緝?chǔ)備大量的實(shí)習(xí)生及校招生源，相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。

深耕物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，具備廣闊業(yè)務(wù)成長(zhǎng)空間。

公司的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略逐步明確，通過(guò)物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)服務(wù)、物聯(lián)網(wǎng)園區(qū)運(yùn)營(yíng)、物聯(lián)網(wǎng)咨詢與設(shè)計(jì)及物聯(lián)網(wǎng)相關(guān)教育服務(wù)深度布局物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈。據(jù) Gartner預(yù)測(cè)： 到 2020 年，全球物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備將達(dá) 260 億臺(tái)，市場(chǎng)規(guī)模將達(dá) 1.9 萬(wàn)億美元，市場(chǎng)空間巨大。隨著 NB-IoT 的逐步應(yīng)用，以及 5G 建設(shè)的開(kāi)展，國(guó)內(nèi)物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)將顯著擴(kuò)大應(yīng)用場(chǎng)景，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)規(guī)模的迅速擴(kuò)張。國(guó)脈科技將憑借技術(shù)積累、產(chǎn)業(yè)資源、人力資源等方面的優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的高質(zhì)量的快速成長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)、 估值與評(píng)級(jí)

結(jié)合 2018 年報(bào)及 2019 年一季報(bào)情況， 考慮到公司 18 年及 19Q1 處于業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型期，且公司凈利潤(rùn)主要來(lái)源之一網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)將深度受益于 19年開(kāi)啟的 5G 建設(shè)，有望隨 5G 規(guī)模測(cè)試的展開(kāi)訂單數(shù)量顯著增加， 我們維持公司 19~20 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為 1.76/2.46 億元，新增 2021 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為 3.15 億元，對(duì)應(yīng) 19~21 年 EPS0.17/0.24/0.31 元，對(duì)應(yīng) PE 為60X/43X/34X, 維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、 公司業(yè)務(wù)優(yōu)化轉(zhuǎn)型進(jìn)度不及預(yù)期。