康泰生物(300601)

事件：公司公告2019年度非公開發(fā)行股票預案，本次非公開發(fā)行股票的發(fā)行對象不超過5名，發(fā)行價格為不低于發(fā)行期首日前二十個交易日公司股票交易均價的90%，鎖定期為12個月，募集資金總額不超過30億元（含本數(shù)），其中21億元用于民海生物新型疫苗國際化產(chǎn)業(yè)基地建設項目（一期），9億元用于補充流動資金。

點評：民海生物新型疫苗國際化產(chǎn)業(yè)基地建設項目（一期）是公司基于疫苗行業(yè)多聯(lián)多價化的發(fā)展趨勢，并結合自身在研疫苗品種的研發(fā)進度，用于研制并生產(chǎn)五聯(lián)苗、肺炎結合疫苗以及麻腮風系列疫苗。本次募投項目將使公司新增產(chǎn)能五聯(lián)苗2000萬劑、肺炎結合疫苗2500萬劑、麻腮風疫苗2000萬劑、麻腮風水痘四聯(lián)苗500萬劑、凍干水痘疫苗1000萬劑。根據(jù)公司可行性研究報告，募投項目達到正常產(chǎn)能后將實現(xiàn)年均營收63億元（含稅），投資回收期為7.47年（稅后），內部收益率為38.28%（稅后）。但根據(jù)疫苗公開中標數(shù)據(jù)，即使按50%產(chǎn)能利用率保守測算，我們預計新增產(chǎn)能對應的市場空間仍將超過150億元，市場空間廣闊。

四聯(lián)苗有望穩(wěn)健增長，期權激勵提升員工積極性。疫苗事件對公司四聯(lián)苗銷售的短期沖擊較大，但疫苗多聯(lián)多價化是行業(yè)發(fā)展的必然趨勢，隨著民眾對國產(chǎn)疫苗信心的恢復，同時疊加公司終端覆蓋的不斷加強，四聯(lián)苗的銷售有望在19年實現(xiàn)穩(wěn)健增長。公司公告顯示，公司正在開展城市更新單元項目，乙肝疫苗生產(chǎn)線因廠區(qū)搬遷而需要重新GMP認證，目前處于停產(chǎn)狀態(tài)。但考慮到公司儲備有足夠的乙肝疫苗庫存，預計對未來的產(chǎn)品銷售影響較小。同時，公司正在加強渠道管理與整合，銷售費用控制成效明顯，隨著銷售費用率的穩(wěn)步下降，利潤率有望進一步提升。公司還于19年3月發(fā)布2019年期權激勵計劃，涉及激勵對象超過500人，進一步激發(fā)核心員工積極性，促進公司健康發(fā)展。

重磅品種即將申報生產(chǎn)，公司業(yè)績有望迎來高增長。根據(jù)公司公告，公司23價肺炎疫苗于19年1月取得GMP證書，目前正在生產(chǎn)中，我們預計有望從19年下半年開始貢獻利潤。13價肺炎結合疫苗于19年1月完成揭盲，目前處于統(tǒng)計分析與臨床總結階段，我們預計近期將申報生產(chǎn)，并有望于20年獲批上市。狂犬疫苗（人二倍體細胞）已完成Ⅲ期臨床，正處于臨床總結階段，我們預計19年下半年申報生產(chǎn)，并有望于20年獲批上市。公司IPV與重組EV71疫苗均已進入II期臨床，并且IPV已納入優(yōu)先審評；五聯(lián)苗、五價輪狀疫苗等重磅產(chǎn)品正在開展臨床前研究。除自主研發(fā)外，公司還積極引進國際前沿技術，加速麻腮風水痘四聯(lián)苗、一瓶裝五聯(lián)苗等重磅品種的研發(fā)。隨著在研品種的陸續(xù)上市，公司未來業(yè)績有望迎來高速增長。

投資建議：增持-A投資評級，6個月目標價60.20元?？紤]2019年期權激勵費用攤銷，我們預計公司2019年-2021年的收入增速分別為5.1%、23.4%、74.1%，凈利潤增速分別為27.3%、37.6%、81.0%，成長性突出；給予增持-A投資評級，6個月目標價為60.20元，相當于2019年70倍動態(tài)市盈率。

風險提示：疫苗安全事故風險，政策風險，產(chǎn)品市場推廣及研發(fā)進度不及預期等