中國石化(600028)

事件：

2019Q1凈利同比下滑21.3%！

2019年Q1公司實現(xiàn)營收7176億元，同比增長15.5%；凈利148億元，同比降21.3%?？碧郊伴_發(fā)板塊實現(xiàn)EBIT21億元，扭虧為盈，煉油板塊實現(xiàn)EBIT120億元，同比減少36.9%。

2018年公司經(jīng)營績效正面！

全年營收28912億元，同比增長22.5％；歸母凈利631億元,，每股收益0.52元，同比增長23.4％。難能可貴的是公司分紅比例80％以上，年內(nèi)合計分紅509億元。核心四大板塊業(yè)務(wù)除了營銷與分銷受庫存損失,EBIT同比下降26%實現(xiàn)235億元，其余三大板塊勘探與開采、煉油、化工，分別實現(xiàn)虧損101億元（減虧358億），盈利548億元和270億元，呈現(xiàn)向好勢頭。

2019年公司資本開支加碼！

2019年，公司計劃資本開支1363億元，同比增長15.53％，勘探與開采計劃596億元，同比增長41.38％；化工板塊計劃233億元，同比增長19.01％。

勘探開采板塊成本下降產(chǎn)量穩(wěn)增，一舉扭虧

2019Q1公司油氣當量產(chǎn)量113.5百萬桶，同比增長1.9%，其中境內(nèi)原油產(chǎn)量增長0.2%，天然氣產(chǎn)量增長6.7%。2018Q1OPEC季度油價64.70美元/桶高于2019Q162.98美元/桶，考慮匯率庫存影響，公司繼續(xù)在降本增效方面發(fā)力，我們判斷公司勘探開采板塊油價盈虧點約60美元/桶。

預(yù)計一體化優(yōu)勢受國內(nèi)新增煉油產(chǎn)能干擾

公司煉油板塊實現(xiàn)EBIT120億元，同比下降36.9%，其中原油加工量增長2.7%，汽油產(chǎn)量增長5.9%，煤油增長6.6%。2018年國內(nèi)煉油產(chǎn)能綜合利用率74.2%，考慮后期民營大煉化、中?；葜轃捇?、中化泉州、兩桶油新建煉油設(shè)施陸續(xù)投放，市場將展開更直接競爭，占成品油出貨55%的批發(fā)直銷渠道，針對用油大戶難免迎來價格戰(zhàn)，核心盈利板塊煉油業(yè)務(wù)盈利承壓。

乙烯為代表的石化產(chǎn)品近慮遠憂，中長期內(nèi)存在壓力

石化產(chǎn)品定價主要受供需面決定，當前以乙烯為代表的東北亞價格1200美元/噸，顯示處在需求景氣區(qū)間內(nèi)。公司年產(chǎn)近8000萬噸化工品，其中乙烯1200萬噸產(chǎn)能規(guī)模，考慮石腦油和乙烯價差，化工板塊近270億的經(jīng)營收益中，乙烯占80%以上，如果撇除乙烯業(yè)務(wù)貢獻，其余品種近乎陷入無利可圖。過去五年來全球乙烯受需求增速3~5%，供給存在缺口的正面推動，東北亞價格有效維持1200美元/噸以上，但測算亞洲乙烯與石油季度平均價差正在收窄，從2018Q1的660美元/噸緩慢跌至2019Q1的580美元/噸，最新4月底價差僅為410美元/噸。截止2020年底，北美地區(qū)總規(guī)劃1500萬噸乙烷制乙烯投放，國內(nèi)1200萬噸煤制烯烴，中東地區(qū)也將有部分新增產(chǎn)能釋放，中長期來看乙烯新增產(chǎn)能增速將高于實際需求增速，未來一旦拐點來臨，乙烯供需平衡打破，價格回歸至1000美元/噸以下，乙烯和石油價差跌至300美元/噸以下，測算化工板塊EBIT預(yù)計將減半至150億。

2019年公司資本開支加碼

2019年公司計劃資本開支1363億元，同比增長15.53％，勘探與開采投入596億元，同比增長41.38％；化工板塊投入233億元，同比增長19.01％。分別針對上游勘探開采短板做補強，重點做好天然氣產(chǎn)量方面增產(chǎn)，下游化工板塊則針對就新材料、煉油升級、精細化工等細分領(lǐng)域做協(xié)同增強。?預(yù)計公司2019~2021年歸母凈利分別為572、514和559億元，EPS分別為0.47、0.42和0.46元/股，對應(yīng)當前股價PE分別為12X、13X和12X，下調(diào)公司（600028.SH，00386.HK）目標價為人民幣6.60元，維持“推薦”評級。

風(fēng)險提示

油價大幅度上漲至天花板，觸發(fā)成品油限價；成品油價格競爭加劇。