廣汽集團(601238)

一季度業(yè)績承壓

1Q19 公司總收入同比下降 26.1%至人民幣 143.7 億元，扣非后歸母凈利潤同比下降 41.9%至人民幣 22.1 億元（約占我們全年盈利預測的 20.9%） ；業(yè)績承壓/經營狀況趨弱主要由于車市波動/傳祺去庫（綜合毛利率同比下降12.6 個百分點至 12.8%）、車型結構調整（仍處于虧損狀態(tài)的新能源汽車銷量占比上升）、廣菲克持續(xù)虧損等因素影響。

廣本/廣豐表現穩(wěn)健，部分對沖自主/廣菲克承壓影響

1Q19 公司對聯營/合營的投資收益同比增長 4.7%至人民幣 25.4 億元。各品牌趨勢來看， 1） 1-3 月廣本/廣豐銷量分別同比增長 11.4%/45.6%至 18.8萬輛/16.2 萬輛（銷量占比分別約 37.9%/32.7% vs. 廣汽傳祺/廣菲克/廣汽三菱銷量分別同比下降 41.0%/41.3%/16.6%）； 2）我們持續(xù)看好廣本/廣豐擴產、以及換代/新車型導入（2019E 廣本奧德賽換代/廣豐雷凌換代，2H19E-2020E 廣本/廣豐 SUV 全新車型）驅動的銷量/業(yè)績提振前景。

傳祺銷量/盈利或持續(xù)承壓

我們判斷， 1）截止 4 月港股整車/ A 股整車已反彈約 23%/19%（vs. 恒生指數/滬深 300 上漲約 15%/30%），主要是基于 2H19E 經濟回暖/行業(yè)復蘇驅動的市場情緒改善所致； 2）目前港股汽車板塊估值已修復至中樞水平，鑒于當前經濟/行業(yè)復蘇預期、刺激政策預期已較為充分、疊加 2Q19E 終端需求改善的不確定性，預計 2Q19E 港股汽車板塊或呈現震蕩走勢； 3）鑒于 AH 市場差異性、以及 2H19E 經濟增速下行風險的釋放，預計 A 股汽車自上而下的配置機會仍存； 4） 2Q19E 傳祺持續(xù)去庫將導致銷量/毛利率依然承壓，新能源汽車業(yè)務或短期進一步拖累其業(yè)績表現。

維持 H 股“中性”評級，首次覆蓋 A 股給予“中性”評級

我們維持盈利預測，預計 2019E/2020E/2021E 歸母凈利潤分別人民幣105.8 億元/125.0 億元/132.3 億元。 維持 H 股 DCF 目標價 HK$8.40（對應約 7.0x 2019E PE）， 維持“中性”評級；首次覆蓋 A 股給予 DCF 目標價 13.07 人民幣（對應約 12.8x 2019E PE），首次給予“中性”評級。

核心風險提示 傳祺銷量/毛利率放緩； 新能源車毛利率承壓； 廣菲克虧損擴大； 國 VI 切換； 行業(yè)/政策風險等