著名的 VC Mark Suster 在一篇博客中從資本環(huán)境和創(chuàng)業(yè)環(huán)境兩方面總結(jié)了風投環(huán)境的變化。總的說來基礎(chǔ)設(shè)施的改善大大降低了創(chuàng)業(yè)的成本從而引發(fā)了創(chuàng)業(yè)公司的暴增，另一方面硅谷的成功造就了一批新貴挾持資本從上游開始進軍早期融資，而公開市場的放緩導致非傳統(tǒng) VC 進入了晚期階段的融資，諸多因素導致了過去 3年 估值的暴漲，但 LinkedIn 股價暴跌的黑天鵝事件最終讓風投環(huán)境正在回歸正常軌道。在這種情況下，他預測融資環(huán)境會出現(xiàn)一些破壞規(guī)矩的情況，所以呼吁創(chuàng)業(yè)者要謹慎選擇投資者。

技術(shù)初創(chuàng)企業(yè)的融資環(huán)境就像一個不斷漂移的板塊，在總體市場放緩的背景下，我們正在經(jīng)歷著可預見的轉(zhuǎn)變。

我歸納的最重要的轉(zhuǎn)變是市場已經(jīng)從 “高確信” 變成 “有限信心” 然后再到許多小動作 / 懦夫博弈的出現(xiàn)……而為此付出代價的是你。

先簡單交代一下背景好理解發(fā)生的變化。

1. 種子輪的崛起。要想理解當今的趨勢，后退 10年 回顧一下是值得的。那時候 “種子融資” 的概念幾乎都還沒有，就像我之前提出的那樣，種子輪現(xiàn)象很大程度上是受到了開源 + 水平計算 +Amazon AWS 的推動。換句話說，不是 VC 突然變聰明了，而是創(chuàng)業(yè)的成本出現(xiàn)了急劇下降。
2. 天使的崛起。第二個重大趨勢是天使的崛起，這是硅谷財富膨脹（Google、Faebook、Zynga、Twitter、Salesforce.com 等 IPO 催生了一批富豪）加上眾籌平臺（AngelList）以及 YC/500Startups/TechStars 崛起的結(jié)果。
3. 初創(chuàng)企業(yè)數(shù)量暴漲。初創(chuàng)企業(yè)數(shù)量的劇增是因為這些企業(yè)便宜以及資金充裕兩方面原因?qū)е隆?/li>
4. 種子基金爆發(fā)。我記得種子基金剛出現(xiàn)時（曾被錯誤地稱作 “超級天使”，后來又被叫做 Micro VC 最后才叫做現(xiàn)在的名字）每一位 LP（投資 VC 的人）都告訴我說他們對種子基金沒有信心（太小、太難選出獲勝者）。但現(xiàn)在種子融資已被廣泛認同。
5. 無領(lǐng)投輪。隨著創(chuàng)業(yè)公司大規(guī)模增長以及，我們觀察到 2012 至 2015年 間出現(xiàn)的一個趨勢是無領(lǐng)投輪的崛起。這里指的是這樣一些團隊，他們把融資進度搞得太快，要么按照價高者得，要么回避較大的投資者加入，因為他們想要小一點的玩家這樣好不受任何（terms、價格等）束縛。在市場景氣或者公司從未遇到不順的情況下這種做法是行得通的。
6. 非 VC 成長輪。2012 到 2015 的另一個重大趨勢是非 VC 進入到風投的后期階段投資，這些機構(gòu)大部分是對沖基金、共同基金、企業(yè)投資者、主權(quán)財富基金甚至 LP 也直接進行交易。這導致了 3年 間估值中位數(shù)翻了 3 番，進而導致了這一愚蠢的所謂的 “獨角獸” 橫行的現(xiàn)象，我相信這將是這個時代令大部分歷史學家貽笑大方的事件。事實上我發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在還有人在融資演示中提到它，這其實是很滑稽的。
7. 晚期階段 VC 當接盤俠。當然，VC 對這一切的回應就是再融多一點，提供發(fā)展基金以確保不會錯過—即便所投公司估值已達數(shù)十億美元（否則就不叫 VC 了）。有人把這稱為是 “買 logo”。
8. 市場最終放緩。2015年 Q3/Q4 時 VC 基金市場發(fā)生了顯著變化，而到 2016年Q1 時市場才開始意識到這一點。盡管這種放緩很難精確定位到單個事件，但在我看來，談得最多的 “黑天鵝” 事件是 LinkedIn 和 Tableau 市值單日下跌了 50%的那一天。而這些是緊跟著 Twitter 的市值一路下滑以及開始出現(xiàn)對整個估值提出質(zhì)疑時發(fā)生的。

那我們應該如何反思呢？

目前已經(jīng)發(fā)生了很多的重置。此前我已經(jīng)談過了一些觀點，這里不再贅述。但是我要特別之處兩個重要趨勢，這兩個趨勢大多數(shù) VC 現(xiàn)在已經(jīng)了解了，但是我懷疑很多創(chuàng)業(yè)者還不清楚。但這并不奇怪，畢竟我們每年要看 20 到 25 個單子，而創(chuàng)業(yè)年通常 2年 才經(jīng)歷一次融資。

1. VC 暗戰(zhàn)。在市場繁榮的情況下，每個人都會覺得每一階段的投資者的利益是一致的。實際上，有時候他們是協(xié)同的、互相依存的。天使 / 種子投資者往往希望早點退出，而后期階段投資者希望拿到的所有權(quán)比創(chuàng)始人可以賣的還要多，所以二級市場交易很普遍。但是現(xiàn)在的趨勢是內(nèi)訌。如果一家公司要在 B 輪或者 C 輪融一大筆錢，這個數(shù)目后期階段投資者出得起但做早期階段的家伙往往付不起。所以在燒錢率很高的公司里你會發(fā)現(xiàn)：種子基金希望賣掉公司 / 獲得回報，而成長型投資者則努力爭取 recap 或者大規(guī)模的 down round（貶值輪次）。過去 12 個月我目睹了很多這樣的現(xiàn)象。這些屬于極端情況，交易最后往往會以折衷告終，但這會令人生厭，而融資往往會伴隨著管理團隊的變更。
2. 缺乏信心 / 堅持到底。在市場景氣時的趨勢是每個人都奮力爭取自己應得的全部份額。實際上許多種子基金會設(shè)置 “機會基金” 或者 “overage funds” 以便能跟得更久一點。但這段時間更常見的一個令人擔憂的趨勢是，追投（無外部領(lǐng)投）時缺乏退出投資者的支持。如果你有 2、3 個傳統(tǒng) VC 的話他們往往會同舟共濟。硅谷的潛規(guī)則是—如果別人決定出資幫助創(chuàng)業(yè)公司時你最好不要趁火打劫。這是大家都要遵守的規(guī)矩，因為這是一場多方游戲（囚徒困境），因為大家今后還是要見面的。這有助于控制惡念和行為。但過去 5 到 7年 的新進入的種子基金、VC 基金以及非 VC 已經(jīng)太多了，魚龍混雜的情況下這些規(guī)矩已經(jīng)被破壞了。

一些例子。

• 一家公司準備進行 A 輪融資。3 家 VC 已經(jīng)同意追投并削減成本。但到了最后一刻時其中一家仔細再看了一遍數(shù)據(jù)之后臨陣退縮。他們所持的份額在 3 家里面是最少的，但是手上的資金卻是最充裕的。他們退出了。另兩家不愿意接受額外的負擔。于是大家開始爭吵，時間耗掉了……而那家公司最終倒閉了。估計還會看到更多這樣的情況。
• 有一個 C 輪融資，因為公司突然沒錢了。最大的基金把這看作是壓價的好機會，因為他們覺得自己上一輪給高了。但早期投資者不樂意了。最后拖了幾個月才完成交易。但公司已經(jīng)有人因此失去了工作。
• 一家公司收到了收購要約，但是完成并購需要時間。一家基金說 “我們沒有更多的儲備金了” 最終只給了一點微不足道的錢。這種情況別的基金只好咬緊牙關(guān)頂上，否則的話公司就發(fā)不出工資了。
• 一家公司前景看好，但是需要過橋融資才能進行下一輪融資。一家領(lǐng)投基金同意按比例攤分，但另兩家決定只按 “比例的一半” 出資。這種拆橋的現(xiàn)象現(xiàn)在已經(jīng)司空見慣，對于那些相信無領(lǐng)投輪或者 “傻錢、高定價” 是好想法的人來說是個警告信號。VC 有好也有壞，不要裝著看不見。但在這一行，相對于那些能同甘不能共苦的新進入者來說，在理解游戲規(guī)則的那些機構(gòu)身上預期看到一致行為的可能性要高得多。

這個行業(yè)正在發(fā)生變化，這種變化是可以預測的。要好好考慮應該找誰去融資。永遠要這樣想，如果你能夠在市場景氣的時候融資的話，也會需要在市場困難的時候籌錢。錢來得容易時要認真思考你的戰(zhàn)略，問問自己那些資金來源在市場困難情況下會如何表現(xiàn)。VC 犯錯還可以彌補，但創(chuàng)業(yè)者在選擇融資對象的事情上犯錯的話有可能就會毀了自己的未來。所以請謹慎選擇。

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