互聯(lián)網(wǎng)券商開始顛覆傳統(tǒng)券商的時代正在開始，也獲得了很大的反響。今天，我對于互聯(lián)網(wǎng)券商的研究模式又有了一些深入思考，和大家分享。

 

首先我們需要理解一個問題，對于機(jī)構(gòu)投資者來說，賣方研究所到底是提供什么的？雖然研究需求的花樣可能伴隨著時代發(fā)展和進(jìn)步而不斷改變，但是一個最原始和本質(zhì)的需求會永遠(yuǎn)存在：扎實的基本面研究。我們以機(jī)構(gòu)投資者為主的美國來做對比，在那里賣方分析師就是做基本面研究，寫報告的。我曾經(jīng)見過一個50多歲，非常資深的汽車行業(yè)分析師，他們一家子（父親，兄弟）都是汽車分析師，而且都拿過Institutional Investor投票的第一名（類似于國內(nèi)新財富）。而且在美國其實沒有那么多整車公司和零部件公司讓他覆蓋，但他依然樂在其中，而且每個月還親自做產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，更重要的是，他做了20多年的分析師。。。

 

我們再來看第二個問題，專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者和散戶之間有什么差別？我認(rèn)為本質(zhì)的區(qū)別是，機(jī)構(gòu)投資者需要了解基本面，買賣決策完全是自己做（有自己的框架，方法論，估值體系，研究團(tuán)隊等）。而散戶是“拿來主義”，希望能解決買什么和什么時候買的問題。

 

在經(jīng)歷了過去兩年大牛市之后，市場養(yǎng)成了不少壞習(xí)慣。第一個壞習(xí)慣我上次提過，就是分析師研究中的UGC方式。不可否認(rèn)，市場上還是有一批在做研究的分析師，但也出現(xiàn)不少結(jié)論導(dǎo)和信息導(dǎo)向型的分析師。第二個壞習(xí)慣是機(jī)構(gòu)交易行為散戶化。不僅僅要了解公司基本面，甚至希望能夠精確到買點(diǎn)。這個買點(diǎn)可以是以賣方影響力為導(dǎo)向（比如在出報告前了解），信息驅(qū)動導(dǎo)向（上市公司訴求和動作等），但一定不是基本面為導(dǎo)向。

 

從這個角度看，未來出現(xiàn)一個甚至幾個大型的互聯(lián)網(wǎng)券商一定是方向。互聯(lián)網(wǎng)解決信息不對稱，以及用戶痛點(diǎn)，而且必須是現(xiàn)象空間極大的行業(yè)。這幾個特征在券商研究所都存在。

 

1. 券商研究所本質(zhì)上提供的是“內(nèi)容”。過去幾年大家更多專注于“服務(wù)”，但這是附加的，必須是基于“內(nèi)容”后才有的。大部分人出現(xiàn)了本末倒置，以“服務(wù)”來獲得短期的收益，卻忘記了長期競爭壁壘。其次，我們發(fā)現(xiàn)沒有任何一家券商能夠出現(xiàn)“頭部內(nèi)容”的模式。畢竟這是一個以人為本的行業(yè)，沒有一個平臺能夠擁有所有優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，而且個人IP化已經(jīng)比平臺價值更大。

 

2. 基于上面的分析。我覺得未來互聯(lián)網(wǎng)券商是兩種研究模式。第一種就是我上一次說的“共享經(jīng)濟(jì)”模式。通過互聯(lián)網(wǎng)無邊際擴(kuò)張獲得足夠多的長尾“付費(fèi)”，然后在平臺上整合所有賣方分析師資源，并且將他們的價值“市場化”。目前市場上最頂尖的分析師年薪在1000萬人民幣。這個價格只需要找到1000個付費(fèi)1萬的用戶就能達(dá)到。普通人付費(fèi)1萬可以獲得中國最頂級的分析師服務(wù)。或者將其研究服務(wù)和傭金費(fèi)率不斷下滑的營業(yè)部合作，來提供增值服務(wù)。對于個人投資者來說，交易費(fèi)率從萬三提高到萬六并不敏感。甚至一年付費(fèi)上千一萬可以可能的。只要能提供高質(zhì)量的研究，付費(fèi)不是問題。

 

3. 第二種模式，是本文想重點(diǎn)說的。如果一個互聯(lián)網(wǎng)券商需要招分析師，培養(yǎng)分析師，那么他們需要找什么樣的人？我個人覺得很簡單：基本面研究的行業(yè)研究員。目前市場上已經(jīng)有一些券商能夠提供行業(yè)專家服務(wù)，但他們的模式和我眼中的互聯(lián)網(wǎng)券商行業(yè)研究員還是有很大差別。首先，這會是一批有著雇傭關(guān)系的分析師，他們定期寫報告，跟蹤行業(yè)基本面。其次，這批分析師不需要寫個股報告，他們只需要做到一件事情：將自己覆蓋行業(yè)的基本面在發(fā)生什么，景氣度，商業(yè)模式，變化等做細(xì)致研究。甚至他們的覆蓋范圍可以是產(chǎn)業(yè)鏈，一級市場，經(jīng)銷商等等。這批人關(guān)鍵需要做的是一件事情：真正的基本面研究。簡單而言，他們告訴客戶基本面的情況，而將買賣決策留給基金經(jīng)理，投資者。這也回歸到了投資和研究本來的關(guān)系。甚至在這種模式中，所謂的“一二級聯(lián)動”是通過一級市場前瞻性的產(chǎn)業(yè)鏈研究來挖掘行業(yè)景氣度，而不是那些幫助上市公司找并購標(biāo)的“資產(chǎn)證券化”模式。更重要的是，我們發(fā)現(xiàn)上市公司管理層有時會忽悠，甚至騙人，但行業(yè)景氣度，數(shù)據(jù)是不會騙人的。

 

這是一個最好的時代，這也是一個最壞的時代。

 

現(xiàn)在是整個中國證券行業(yè)最好的時代，在經(jīng)歷了2014-2015年的大牛市后，整體市場交易量和活躍度大幅提高。雖然2016年市場整體表現(xiàn)一般，但相比牛市前，整個券商研究所收入已經(jīng)得到了大幅提高。我個人最直觀的感受也是無論銷售和分析師都比過去幾年身價漲了很多。以前新財富第一的分析師100-200萬，現(xiàn)在直接到了400-500萬，甚至有一批年薪千萬的分析師。從歷史上來看，每一次牛市后中國整體交易量會上一個臺階，雖然之后的熊市會下來，但再也不會回到牛市啟動位置的水平。所以對于券商來說，這是一個最好的時代。

 

但是這也是一個研究最壞的時代。由于牛市中股票價格的反應(yīng)會很快，直接導(dǎo)致了機(jī)構(gòu)投資者對于券商分析師的要求更加結(jié)果導(dǎo)向。大部分的賣方分析師真正做研究的越來越少，更多是給你一種“買了能漲”的感覺。許多分析師也出現(xiàn)了本末倒置，先有結(jié)果，再寫報告分析邏輯。雖然牛市已經(jīng)離開我們有一年多的時間。但許多研究員的工作方式還是沒有改變，信息驅(qū)動，影響力驅(qū)動，結(jié)果導(dǎo)向。如果作為一個群體，希望能長期賺信息不對稱的錢，這是不可能的。我們最直觀的感受是，做基本面研究的越來越少。許多人能告訴你董事長在干嘛，但無法拆分收入數(shù)據(jù)的結(jié)構(gòu)。

 

這也是為什么互聯(lián)網(wǎng)一定會改造我們這個行業(yè)的原因?？臻g大，痛點(diǎn)多，中間環(huán)節(jié)多，ARPU值高。從單客戶的ARPU來看，證券行業(yè)可能是所有互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中最高的。作為中國最大的“賭場”，許多人在股票賬戶的錢是其年收入的好幾倍。痛點(diǎn)太多，不同投資者需求不同?；ヂ?lián)網(wǎng)券商不需要滿足所有人，只需要切中部分投資者的需求。

 

另一點(diǎn)，為什么是互聯(lián)網(wǎng)，而不是其他券商？這里會有兩個核心因素：1）公司基因。傳統(tǒng)券商需要的是影響力，新財富投票，公司的考核是影響力導(dǎo)向。這導(dǎo)致在商業(yè)模式上不會有太大差異。市場上90%以上的實體券商研究所都是看重影響力，短期股票推薦的表現(xiàn)等。公司基因影響之后一切決策；2）互聯(lián)網(wǎng)的銷售“管道”。只有把銷售環(huán)節(jié)解決，分析師才能專注于研究。大部分的分析師也很累，究其原因還是做了太多銷售的工作。傳統(tǒng)券商服務(wù)模式是銷售做第一層銷售，分析師做第二層銷售?；ヂ?lián)網(wǎng)可以解決銷售“管道”的問題，通過各類工具將用戶分層（視頻，微信群，論壇講座等）。而且，互聯(lián)網(wǎng)，可以觸及到所有感興趣的用戶，帶來更大的空間。

 

最后的幾點(diǎn)總結(jié)：

長期看，投資者行為會越來越“機(jī)構(gòu)化”。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，行業(yè)基本面的研究會獲得更多投資者認(rèn)同。特別是伴隨著銀行委外資金入場，機(jī)構(gòu)投資者的影響力會再次起來。證券行業(yè)空間極大，行業(yè)收入也高，但過去的牛市留下了一些弊病。未來的互聯(lián)網(wǎng)券商可以從行業(yè)分析師入手，這些人可能來自于PE/VC，行業(yè)內(nèi)的大公司，對于所屬行業(yè)有比較強(qiáng)knowhow。但不是目前所謂的行業(yè)專家模式（專家太多每個人觀點(diǎn)不同）。產(chǎn)業(yè)鏈，一二級調(diào)研會需求越來越大?；ヂ?lián)網(wǎng)是影響力的“管道”。而且各類工具能做不同客戶之間服務(wù)分級，讓分析師專注于研究。這一切變革會很快到來，未來2-3年我們會看到一個真正崛起的互聯(lián)網(wǎng)券商。